Hedge-ineffectiviteit in onzekere tijden

De verspreiding van COVID-19 komt met een groot aantal tweede-orde-effecten. Toch is het te makkelijk om de problemen volledig toe te schrijven aan het virus. Bovendien is het leerzaam om op zoek te gaan naar factoren die deze negatieve gevolgen faciliteren.

Een artikel uit de Financial Times beschreef dat Ryanair een verlies van €300 miljoen tegemoet gaat als gevolg van brandstof-hedges en dat de airliner in 2021 een enorme ineffectiviteit van de hedge te wachten staat. Volgens de auteur van het artikel is dit te wijten aan een verkeerde gok op brandstofprijzen door Ryanair. Een groot deel van Ryanairs’s verwachte brandstofverbruik is gehedged tegen de olieprijs. De scherpe daling van de olieprijzen in de afgelopen maanden heeft tot een verlies geleid op de producten die het risico op stijgende olieprijzen afdekten.

Naar onze mening is deze analyse te kort door de bocht en was de oorzaak van dit verlies niet simpelweg een verkeerde gok, maar heeft te maken met de manier waarop hedge accounting is toegepast. Daarom zetten we in dit artikel de mechanismen van hedge accounting uiteen die leidden tot het verlies bij Ryanair.

Wat is hedge accounting?

Hedge accounting is een boekhoud methode die de mogelijkheid biedt om de boekhoudkundige verwerking van derivaten te veranderen. Hedge accounting mag alleen toegepast worden op derivaten die gebruikt worden om risico’s af te dekken. Bij deze methode bestaat een hedgerelatie uit twee delen: Het hedge-instrument (vaak een derivaat) en het product dat gehedged wordt.

Zonder hedge accounting worden hedge-instrumenten gewaardeerd op reële waarde (fair value). Veranderingen in waarde van het instrument worden dan meegenomen in de winst- en verliesrekening. Doordat de waarde van deze instrumenten nogal kan fluctueren, zorgt dit voor volatiliteit in de winst- en verliesrekening. Wanneer hedge accounting wordt toegepast, kan deze volatiliteit worden vermeden, doordat de hedge-instrumenten die deel uitmaken van een effectieve hedgerelatie, dan niet hoeven worden meegenomen in de winst- en verliesrekening, maar in de niet-gerealiseerde resultaten.

Figuur 1: Verandering van waarde in het hedge instrument

Een belangrijke voorwaarde voor het toepassen van deze methode is dat de hedgerelatie effectief is en dat het hedge-instrument niet wordt gebruikt om mee te speculeren. Dit moet bewezen worden met een strategie waarin beschreven staat hoe risico’s worden beheerd, met een definitie van de hedge, een beoordeling van de effectiviteit van de hedge en de juiste hedgedocumentatie.

Verdwijnen van het gehedgede product

Een product wordt gehedged om de organisatie te beschermen tegen prijsschommelingen van, of onzekerheid in dat product. De risico’s die daarbij vaak worden gehedged, betreffen:

  • Producten die hun waarde ontlenen aan een variabele rente;
  • Verwachte aankoop of verkoop van goederen in een vreemde valuta;
  • Verwachte aankoop van grondstoffen die fluctueren in waarde.

Zo heeft Ryanair de verwachte aankoop van kerosine gehedged, om onzekerheid in prijsschommelingen weg te nemen voor toekomstige aankopen.

Maar wat gebeurt er in het geval dat deze aankopen – tegen de verwachting in – niet plaatsvinden? Doordat de luchtvaart aan banden is gelegd om verspreiding van het COVID-19 virus tegen te gaan, verdween de behoefte van kerosine voor Ryanair. Op basis van de boekhoudregels moet de hedgerelatie worden afgebroken wanneer het gehedgede product niet meer bestaat.

Wanneer de hedgerelatie verdwijnt, verdwijnt ook het recht om hedge accounting toe te passen en moeten opgebouwde, niet-gerealiseerde resultaten worden gereclassificeerd naar de winst- en verliesrekening. Het reclassificeren van niet-gerealiseerde resultaten kan in één keer of linear over een periode, afhankelijk van de status van het gehedgede product. Wanneer het gehedgede product volledig verdwijnt, wordt de hele waarde van de hedge in één keer gereclassificeerd naar de winst- en verliesrekening. Wanneer slechts een deel van het gehedgede product verdwijnt, verloopt de overgang linear over een periode.

Figuur 2: Herclassificatie van het hedge instrument.

Impact op het hedge-instrument

Het hedge-instrument is vaak een derivaat, zoals:

  • Een renteswap ter bescherming tegen renterisico;
  • Een FX forward ter bescherming tegen valutarisico;
  • Een grondstof-future, zoals Ryanair mogelijk heeft gebruikt om zich te beschermen tegen stijgende brandstofprijzen.

Er zijn meerdere factoren die – als ze gezamenlijk optreden – een heftige impact kunnen hebben op de winst- en verliesrekening wanneer er gebruik wordt gemaakt van hedge accounting. Zo is in de casus van Ryanair een aantal factoren waargenomen. De eerste factor is het verdwijnen van de hedgerelatie. Doordat Ryanair veel minder kerosine nodig heeft dan voorzien, is er geen bescherming meer nodig tegen stijgende prijzen en wordt het hedge-instrument een speculatief product. Dit gaat in tegen het principe van hedge accounting, waardoor hedge accounting niet meer mag worden toegepast. Veranderingen in waarde van het instrument hebben daarmee direct impact op de winst- en verliesrekening.

Figuur 3: Impact externe factoren op hedge instrumenten.

De tweede factor is gerelateerd aan de markt. Het verdwijnen van de hedgerelatie kan grote impact hebben wanneer het gepaard gaat met de volgende ontwikkelingen in de markt:

  • Hoge volatiliteit;
  • Extreme marktbewegingen;
  • Een grote afname van grondstofprijzen, zoals het geval was bij Ryanair.

Ryanairs afgenomen kerosineconsumptie heeft geleid tot impact in de winst- en verliesrekening, zoals beschreven in de vorige paragraaf. De ontwikkelingen op de markt hebben die impact versterkt, doordat de reële waarde van het derivaat sterk is afgenomen. Behalve de toename van volatiliteit in de winst- en verliesrekening hebben ook de verergerde marktomstandigheden gevolgen op het hedgen:

  • Hogere kosten van het hedgen door een toename van de spread van forwards;
  • Verminderde mogelijkheden om te hedgen door beperkende marktomstandigheden.

Een remedie

De oorzaken van de impact op de winst- en verliesrekening zijn samengevat:

  • Reclassificatie van niet-gerealiseerde verliezen naar de winst- en verliesrekening;
  • Een verandering in marktwaarde van het hedge-instrument;
  • Negatieve marktomstandigheden.

Gelukkig zijn er remedies beschikbaar om deze samenloop van omstandigheden tegen te gaan. Wij adviseren daarbij de volgende drie acties. Ten eerste, het herzien en – waar nodig – aanpassen van het hedgebeleid en -strategie. Kijk hierbij vooral naar de volgende punten:

  • Het type producten om te hedgen;
  • Het percentage dat wordt gehedged;
  • De methode waarmee het resterende risico wordt berekend.

Een gedeeltelijke bescherming tegen prijsafname zou in het geval van Ryanair mitigerend hebben gewerkt op de impact voor de winst- en verliesrekening. Een dergelijke strategie moet natuurlijk wel passen in het beoogde risicoprofiel van de organisatie. In bepaalde gevallen kan het gebruik van derivaten volledig worden vermeden, bijvoorbeeld door het afsluiten van een vastrentende lening in plaats van een variabel rentende lening in combinatie met een swap.

De tweede actie die wij adviseren is: blijf de hedgerelatie nauwkeurig monitoren en blijf bewust van de onderliggende factoren waaraan de relatie onderhevig is. Ten derde, onderneem actie waar nodig om de risico’s gerelateerd aan hedge accounting tegen te gaan, door posities tijdig af te wikkelen of tegengestelde posities aan te nemen.

Conclusie

Was Ryanairs verlies daadwerkelijk te wijten aan een verkeerde gok? Natuurlijk zijn er veel omstandigheden in hoog tempo veranderd voor Ryanair. Veranderingen waarvan de meeste niet te voorzien waren. Toch is het verlies niet zonder meer te wijten aan een verkeerde gok. Een adequate hedgestrategie kan de impact op de winst- en verliesrekening in de hand houden.

Contact

Neem voor vragen of een toelichting op hoe Zanders kan helpen bij hedge accounting-issues contact op met Pierre Wernert (foto rechts) of Jaap Stolp van onze Valuation Desk:

Tel.: +31 35 692 89 89.

image

Deel dit artikel: